Die Überweisung geht an einem Donnerstag raus. Jemand verschiebt den DD-Ordner ins Archiv. Das Investment-Memo erhält seine endgültige Versionsnummer und wird danach nicht mehr geöffnet.
Ungefähr ab diesem Moment haben die meisten Fonds keinerlei Einblick mehr in die Risiken dieses Unternehmens.
Nicht weniger Einblick. Keinen eingeschränkten Einblick. Gar keinen. Es läuft kein Prozess. Niemand schaut hin. Ändert sich im Unternehmen nächsten Monat etwas, im März oder im vierzehnten Monat der Haltedauer, erfährt der Fonds davon auf dem üblichen Weg. Vom Gründer, spät. Oder vom Anwalt eines anderen, noch später.
Darüber lohnt es sich nachzudenken: Niemand hat das entschieden. Es gab keine Partnerrunde, in der jemand Risiken nach dem Abschluss für unwichtig erklärte und alle zustimmten. Es hat sich einfach daraus ergeben, wie Due Diligence ursprünglich aufgebaut wurde. DD war als Zugangskontrolle gedacht. Sie erledigen die Prüfung, passieren die Kontrolle, und sie liegt hinter Ihnen. Was danach passiert, ist Sache eines anderen. Oder genauer: Es ist niemandes Sache.
Nennen wir es den Onboarding-Trugschluss: die unausgesprochene Annahme, dass das geprüfte Risikoprofil dem Risikoprofil Ihrer Beteiligung entspricht.
Ihre Due Diligence ist wahrscheinlich solide
Eines sollten wir zuerst klarstellen. Denn dieses Argument funktioniert nicht, wenn es damit beginnt, die Leser zu beleidigen.
Die meisten Fonds, mit denen wir arbeiten, prüfen vor dem Abschluss sehr gründlich. Hintergrundprüfungen der Gründer. Referenzgespräche, die drei Kontaktebenen über die naheliegenden Namen hinausgehen. Unternehmensverifizierung, Sanktionslistenprüfung, bisherige Rechtsstreitigkeiten, Prüfung der Beteiligungsstruktur, manchmal eine forensische Untersuchung der Technologie. Gute Fonds beherrschen das und decken damit tatsächliche Probleme auf. Wir haben erlebt, wie Deals an der DD scheiterten, aus genau den Gründen, für die es DD gibt.
Der Prozess vor dem Abschluss ist also nicht das Problem. Er erfüllt seinen vorgesehenen Zweck.
Dieser Zweck besteht darin, einen Ausgangsstand festzustellen. Er beantwortet eine Frage, und das gründlich: Mit wem gehen wir nach heutigem Stand eine Geschäftsbeziehung ein?
Eine gute Frage. Entscheidend ist das Wort „heute“.
Die Frage, die Due Diligence nie stellt
Denn es gibt eine zweite Frage. Und fast niemand hat etwas aufgebaut, das sie beantworten kann: Was ändert sich nach heute, und erfahren wir davon?
Das ist keine schwierigere Variante der ersten Frage. Es ist eine andere Frage. Sie erfordert einen anderen Rhythmus, andere Daten und den Umgang mit anderen Fehlerquellen. Dafür braucht es eine völlig andere Infrastruktur.
Ein Fonds, der die erste Frage hervorragend beantwortet und die zweite nie stellt, betreibt keine unvollständige Due Diligence. Er betreibt vollständige Due Diligence und nennt das anschließend ein Risikomanagementprogramm. Bei genauer Betrachtung ist das erheblich merkwürdiger.
Sieben Dinge, die Sie in keinem Datenraum finden
Diese Entwicklungen treten tatsächlich nach dem Abschluss auf. Sieben Kategorien, die wir in laufenden Portfolios beobachten.
Der Hintergrund des Gründers verändert sich. Es geht nicht darum, dass „wir etwas übersehen haben“. Es geht um neue Ereignisse. Eine Klage gegen den Gründer persönlich. Ein früheres Unternehmen, das zusammenbricht und den Ruf Ihrer Beteiligung mit beschädigt. Ein nicht offengelegtes Beratungsmandat bei einem Unternehmen, das sich als Wettbewerber erweist. Oder als etwas Schlimmeres.
Die Unternehmensstruktur verändert sich. Neue Tochtergesellschaften entstehen. Das Unternehmen verlegt seinen Sitz. Im Kryptobereich ist das nahezu Routine: Finanzierungsrunde abschließen, auf die Britischen Jungferninseln, die Cayman Islands oder in die Vereinigten Arabischen Emirate wechseln. Die regulatorische Lage, die Sie geprüft haben, betrifft nun ein Unternehmen, das in dieser Form nicht mehr existiert. Organmitglieder wechseln. Anteile gehen an Parteien über, die Sie nie geprüft haben. Register wie OpenCorporates machen all das sichtbar, sofern jemand hinsieht. Meist tut das niemand.
Sanktionsrisiken entstehen. Ein Geschäftspartner wird auf eine Sanktionsliste gesetzt. Ein Bankpartner. Ein Kunde. Gelegentlich ein ganzes Land. OFAC veröffentlicht laufend neue Listungen. Ihre Due Diligence war eine Momentaufnahme einer inzwischen veränderten Lage.
Die Infrastruktur der Geschäftspartner fällt aus. Der Börsenpartner des Portfoliounternehmens bricht zusammen. Sein Verwahrer wird sanktioniert. Die wichtigste Bankverbindung fällt an einem Dienstag ohne Vorwarnung weg. Ihre Beteiligung wird durch etwas beeinträchtigt, das das Unternehmen selbst nicht verursacht hat. Und die Wahrscheinlichkeit ist beträchtlich, dass Ihnen wochenlang niemand davon erzählt.
Neue Investoren steigen in ein Unternehmen ein, an dem Sie bereits beteiligt sind. Die nächste Finanzierungsrunde durchläuft den Due-Diligence-Prozess eines anderen. Dessen Ergebnis betrifft Sie unmittelbar, obwohl Sie die Prüfung nicht durchgeführt haben.
Identitätsmissbrauch beginnt. Gefälschte Telegram-Gruppen. Kopierte X-Konten. Ein gefälschter Supportkanal, der Nutzer eines Produkts um ihr Geld bringt, das am Tag Ihres Abschlusses noch keine Nutzer hatte. Das konnten Sie nicht prüfen. Es gab nichts zu prüfen.
Die Vorschriften ändern sich, das Produkt bleibt gleich. Ein Token wird neu eingestuft. Ein Dienst gilt in einem Land plötzlich als Money Services Business, obwohl er im Vorjahr noch nicht darunterfiel. Das Unternehmen hat nichts verändert. Der regulatorische Geltungsbereich hat sich verschoben.
Ein Beispiel, damit es nicht abstrakt bleibt
Ein Fonds schließt im Februar eine Seed-Runde für ein Zahlungsunternehmen ab. Die Due Diligence ist unauffällig. Keine Treffer auf irgendeiner Liste, keinerlei Warnsignale in den Unterlagen.
Im September vereinbart das Unternehmen eine Partnerschaft zur Zahlungsabwicklung mit einer regionalen Börse. Im September ist diese Börse völlig unbedenklich. Im Januar wird ihr Hauptanteilseigner auf eine Sanktionsliste gesetzt. Der Fiat-Zahlungsweg des Unternehmens ist damit ein akutes Compliance-Problem. Es betrifft ein Portfoliounternehmen, das der Fonds seit elf Monaten nicht mehr formell geprüft hat.
Nichts im Datenraum vom Februar hätte das zeigen können. Die Partnerschaft war noch nicht vereinbart. Die Listung war noch nicht erfolgt. Alle Beteiligten hatten ihre Arbeit korrekt erledigt.
Das entscheidende Argument
Betrachten Sie noch einmal drei der sieben Kategorien. Neue Sanktionslistungen. Kampagnen zum Identitätsmissbrauch. Regulatorische Neueinstufungen.
Keine davon ist ein Versagen der Due Diligence. Das ist ausgeschlossen, denn zum Zeitpunkt der Prüfung war nichts davon geschehen.
Darauf läuft das gesamte Argument hinaus, und es verdient klare Worte. Sie können kein Ereignis prüfen, das noch nicht existiert. Keine noch so gründliche Prüfung vor dem Abschluss erfasst eine Listung, die im vierzehnten Monat erfolgt. Kein besserer Analyst, kein besserer Datenanbieter, kein längerer Prüfungszeitraum. Das Ereignis war noch nicht da und konnte deshalb nicht gefunden werden.
Es bleibt genau eines, das es erfassen kann: ein Prozess, der auch im vierzehnten Monat noch hinsieht.
Das ist alles. Das ist das Argument.
Banken haben das vor etwa zwanzig Jahren geklärt
Diese Idee ist nicht neu. Neu ist sie nur im Venture-Capital-Bereich.
Im regulierten Finanzsektor ist die laufende kundenbezogene Due Diligence ein etablierter Grundsatz. FATF-Empfehlung 10 stellt ausdrücklich klar, dass Finanzinstitute Geschäftsbeziehungen laufend prüfen sollen. Eine einmalige Prüfung beim Onboarding reicht nicht aus. Die EU-Richtlinien zur Geldwäscheprävention verankern denselben Grundsatz. Die Branche hat sogar einen Begriff für die ausgereifte Form: Perpetual KYC. Dazu gehören Anbieter, Rahmenwerke und eine bereits recht weit entwickelte Praxis.
Banken sind nicht freiwillig hier angekommen. Die Aufsichtsbehörden haben sie über etwa zwei Jahrzehnte dorthin gedrängt, unter erheblichen Kosten und mit vielen Beschwerden.
Nun zum ehrlichen Teil, der sorgfältig formuliert werden muss. Eine falsche Aussage würde alles zuvor Gesagte untergraben. Die meisten Venture-Capital- und Kryptofonds unterliegen diesen Anforderungen derzeit nicht. Sie befinden sich weitgehend außerhalb dieses Geltungsbereichs. Niemand wird Ihnen im nächsten Quartal ein Bußgeld auferlegen, weil Sie ein Portfoliounternehmen nicht überwacht haben.
Es geht nicht darum, dass Sie dazu verpflichtet wären. Es geht darum, dass dieser Grundsatz im benachbarten Sektor existiert. Seine Gründe lassen sich nahezu vollständig auf Ihre Situation übertragen. Dass keine Aufsichtsperson vor der Tür steht, ist ein schwacher Grund, diese Überlegungen für falsch zu halten.
Dem Venture-Capital-Bereich fehlt ein Begriff
Die Compliance-Abteilung einer Bank weiß genau, was pKYC bedeutet. Was es kostet, wozu es dient, wer verantwortlich ist und was passiert, wenn es versagt.
Im Venture-Capital-Bereich gibt es keinen entsprechenden Begriff. Deshalb gibt es auch keine entsprechende Diskussion. Deshalb wird für diese Lücke nie ein Budget vorgesehen. Niemand hat benannt, worin sie eigentlich besteht.
Nennen wir es also laufende Due Diligence und übernehmen bewusst dieselbe Struktur. Es geht darum, die Aufgabe klar erkennbar zu machen.
Operativ kommt es auf drei Dinge an. Kontinuierliche Prüfungen in denselben Kategorien, die Ihre DD bereits abdeckt, dauerhaft statt einmalig. Eskalationen, die durch Ereignisse ausgelöst werden statt durch den Kalender. Denn Risiken haben sich noch nie an Quartalsgrenzen gehalten. Und eine benannte verantwortliche Person mit einem festgelegten Reaktionsablauf. Denn eine Warnmeldung, für die niemand zuständig ist, ist eine Notiz und keine Kontrollmaßnahme.
Das ist kein großer Kraftakt. Es ist vor allem eine Entscheidung.
Der regulatorische Geltungsbereich verschiebt sich ohnehin
Eine Variante dieses Arguments endet mit „und eines Tages wird die Aufsicht auch Sie ins Visier nehmen“. Ich halte wenig davon, denn es ist zugleich wahr und billig.
Die Entwicklung ist jedoch real und sollte genau eingeordnet werden. Fragebögen von LPs zur operativen Due Diligence fragen zunehmend nach laufender Portfolioüberwachung, nicht nur nach der Erstprüfung. Das Due-Diligence-Rahmenwerk von ILPA hat die Nachweise, die Kapitalgeber von Fonds erwarten, stetig ausgeweitet. Die kryptospezifischen Anforderungen an die Geldwäscheprävention (AML) verschärfen sich in den meisten wichtigen Rechtsordnungen. Die jährlichen Chainalysis crime reports zeigen recht deutlich, warum. Fonds sind vom regulatorischen Geltungsbereich nicht immer so weit entfernt, wie sie annehmen.
Fonds, die das jetzt aufbauen, bestimmen Bedingungen, Tempo und Kosten selbst. Fonds, die warten, bauen es unter Termindruck, unter Belastung und schlecht auf. Das ist keine Prognose über Regulierung. So ergeht es jeder operativen Fähigkeit, deren Aufbau lange genug aufgeschoben wird.
Häufig gestellte Fragen
Due Diligence ist eine Momentaufnahme, und eine gute erfüllt ihren Zweck meist zuverlässig. Sie beantwortet, was heute über ein Unternehmen zutrifft. Die zweite Frage kann sie nicht beantworten: Was ändert sich nach heute, und erfahren wir davon? Wenn Informationen im Datenraum veralten, kommt keine Benachrichtigung.
Es sind die Kategorien, die in laufenden Portfolios sichtbar werden und nicht im Datenraum: Sanktionslistungen, regulatorische Neueinstufungen, Rechtsstreitigkeiten und behördliche Maßnahmen. Dazu kommen Änderungen der Eigentums- und Kontrollverhältnisse sowie Kampagnen, bei denen die Identität des Unternehmens missbraucht wird. Nichts davon war während der Due Diligence auffindbar, weil es noch nicht geschehen war.
Ja, und genau darum geht es. Banken haben diese Frage vor etwa zwanzig Jahren geklärt. Eine Kundenakte, die nur am Tag ihrer Anlage korrekt ist, ist keine Kontrollmaßnahme, sondern eine Dokumentation. Venture-Capital-Fonds tragen dieselben Risiken. Bisher fehlen ihnen meist sowohl die Begriffe dafür als auch eine verantwortliche Person.
Für die meisten Fonds derzeit nicht. Ein Argument, das sich allein auf „eines Tages wird die Aufsicht auch Sie ins Visier nehmen“ stützt, ist zugleich wahr und billig. Das stärkere Argument ist wirtschaftlicher Natur. Die Entwicklungen nach dem Abschluss sind genau diejenigen, die Bankbeziehungen, Kundenbeziehungen und die nächste Finanzierungsrunde eines Portfoliounternehmens gefährden.
Suchwortbasierte Benachrichtigungen finden Erwähnungen. Sie sagen Ihnen nicht, ob es um Ihr Unternehmen oder eine Namensgleichheit geht. Sie erfassen keine Unternehmensregister, Gerichtsakten oder Sanktionslisten. Auch liefern sie nicht die Quelle und das Datum, die Sie zum Handeln brauchen. Die eigentliche Arbeit besteht darin, die Identität zu bestätigen und zufällige Übereinstimmungen auszuschließen, nicht darin, Text zu finden.
Nicht, dass Due Diligence versagt, und auch nicht, dass jeder Fonds eine Compliance-Abteilung braucht. Die Aussage lautet lediglich: Die Unterlagen beginnen am Tag der Unterzeichnung zu veralten. Einige dieser Veränderungen richten erheblichen Schaden an. Sie zu bemerken sollte deshalb die Aufgabe einer bestimmten Person sein, statt niemandes Aufgabe zu bleiben.
Fazit
Hier ist Präzision angebracht, denn man könnte leicht zu weit gehen.
Niemand behauptet, dass Due Diligence vor dem Abschluss wertlos sei. Das ist sie nicht. Fonds, die sie gut durchführen, sollten das weiterhin tun. Niemand behauptet, dass jedes Portfoliounternehmen täglich überwacht werden muss. Für die meisten gilt das nicht. Wer so tut, als wäre es anders, schafft ein Monitoringprogramm, dessen Meldungen niemand liest.
Die Aussage ist enger gefasst. Und sobald man sie verstanden hat, lässt sie sich schwer von der Hand weisen. Das Modell einer einmaligen Zugangskontrolle beruht auf einem Kategorienfehler. Due Diligence ist keine Tür, durch die Sie einmal hindurchgehen. Sie ist eine Haltung, die Sie beibehalten, solange Sie die Beteiligung halten. Alles Weitere folgt daraus.
Wenn Sie das anhand tatsächlicher Beteiligungen sehen möchten, bietet Beady AI eine rückblickende Prüfung. Sie nehmen Ihr aktuelles Portfolio und sehen, was sich seit dem jeweiligen Dealabschluss verändert hat. Buchen Sie einen Termin, und wir führen die Prüfung für Ihre tatsächlichen Portfoliounternehmen durch. Nach unserer Erfahrung lautet die Antwort nie „nichts“. Ob das beruhigend ist, hängt davon ab, wie Sie zu Überraschungen stehen.
